beta
Δημοσιεύσεις: 1
Εγγραφή: 30 Δεκ 2011, 18:57
Τοποθεσία: Athens

30 Δεκ 2011, 19:04

Την δεύτερη χειρότερη επίδοση (-51,88%) από το 1964 πέτυχε το 2011 ο Γενικός Δείκτης του
Χρηματιστήριου της Αθήνας, κλείνοντας στα επίπεδα των 680 μονάδων. Ήταν η χρονιά όπου τα αρνητικά
ρεκόρ διαδέχονταν το ένα το άλλο είτε σε επίπεδο τιμών του βασικού δείκτη της αγοράς, είτε σε επίπεδο
συναλλαγών. Η εγχώρια αγορά «κατάφερε» να απολέσει το ήμισυ της κεφαλαιοποίησης της και να
εμφανίσει ανάλογη συρρίκνωση σε τζίρους σε μια χρονιά που επηρεάστηκε σχεδόν μονομερώς από τα
εγχώρια μακροοικονομικά δεδομένα χάνοντας ταυτόχρονα την επαφή με τις ξένες αγορές. Το προϊόν του
Ελληνικού χρηματιστηρίου έχασε την ελκυστικότητα του λόγω των μεγάλων αστοχιών που
παρατηρήθηκαν σε όλη την διάρκεια της χρονιάς στην εκτέλεση του προϋπολογισμού, την μηδαμινή
παραγωγή εσόδων από αποκρατικοποιήσεις και την μεγάλη αστάθεια που προξενούσαν οι πολιτικοί
χειρισμοί. Σε αυτό το περιβάλλον η φορολογία, η έλλειψη ρευστότητας και η μείωση της κατανάλωσης
δημιούργησαν ένα συστημικό μπαράζ επισφαλειών που οδήγησαν πολλές εταιρίες εκτός αγοράς,
περιόρισαν την ικανότητα άλλων να παράγουν και ανέστειλαν την πιστοδοτική ικανότητα των τραπεζών οι
οποίες είδαν τις καταθέσεις να μειώνονται με δραματικούς ρυθμούς. Αν το 2008 μείνει στην ιστορία
ως η χειρότερη χρηματιστηριακή χρονιά σε επίπεδο αποδόσεων, το 2011 θα μείνει στην
ιστορία ως η χειρότερη -μέχρι στιγμής- χρονιά για την οικονομία της χώρας από την έλευση
του κοινού ευρωπαϊκού νομίσματος. Ο απολογισμός των οικονομικών πεπραγμένων της
προηγούμενης χρονιάς δεν αφήνει πολλά περιθώρια θετικών επισημάνσεων αφού και οι λίγες υγιείς και
κερδοφόρες εξαιρέσεις βρίσκονται σε διαρκή πίεση και αναζήτηση προκειμένου να διατηρηθούν σε
βιώσιμη κατάσταση. Το κύριο επιχειρηματικό-οικονομικό γεγονός της χρονιάς που πέρασε είναι η
συγχώνευση της Alpha bank με την Eurobank βάζοντας τέλος σε ένα σήριαλ το όποιο ήθελε την Alpha
bank να αποτελεί πολύφερνη νύφη του εγχώριου τραπεζικού συστήματος. Σε ότι αφορά τις κυριότερες
πολιτικοοικονομικές εξελίξεις, η συμφωνία των τριών κομμάτων σε ένα πρόσωπο κοινής αποδοχής
που θα ολοκληρώσει την διεξαγωγή του PSI και την ψήφιση της νέας δανειακής σύμβασης έδειξε ότι, υπό
προϋποθέσεις, η συναίνεση μπορεί να δώσει κάποιες λύσεις σε επίπεδο διαχείρισης κρίσης βάζοντας και
ένα στοιχείο θετικού προηγούμενου στην επόμενη πολιτική μέρα της χώρας.

Το 2012 ξεκινάει με πολλά ανοιχτά ζητήματα από το 2011: Η ανταλλαγή των ομολόγων, ο διαγνωστικός
έλεγχος της Blackrock, οι ανακεφαλαιοποιήσεις των τραπεζών, οι κοινοβουλευτικές εκλογές τον Απρίλιο
και η υλοποίηση του προγράμματος αποκρατικοποιήσεων σαν γεγονότα αναμένεται να μονοπωλήσουν το
ενδιαφέρον της εγχώριας αγοράς στο αΆ εξάμηνο, ενώ σε ότι αφορά τις διεθνείς εξελίξεις οι προεδρικές
εκλογές σε Γαλλία και ΗΠΑ, τα απαιτητικά προγράμματα χρηματοδότησης του Ιταλικού και Ισπανικού
κρατικού χρέους, η ψήφιση της νέας συνθήκης των χωρών της Ευρωζώνης και οι ανακεφαλαιοποιήσεις
των ευρωπαϊκών τραπεζών θα δώσουν τον τόνο στον βηματισμό των ξένων αγορών. Η Ευρώπη
παραμένει στο επίκεντρο των ανοιχτών ζητημάτων λόγω των προειδοποιήσεων από τους οίκους
αξιολόγησης αλλά και λόγω της ασυμφωνίας που παρατηρείται μεταξύ των εταίρων της στην οριοθέτηση
μιας κοινής δημοσιονομικής πολιτικής. Το 2012 θα είναι ίσως η τελευταία μεταβατική χρονιά του
γεωγραφικού χώρου που ονομάζεται Ευρωζώνη προς την πορεία της χρηματοοικονομικής ολοκλήρωσης
αφού όλες οι ενέργειες και οι αποφάσεις κατευθύνονται προς την έκδοση κοινού χρέους κάτω από πολύ
συγκεκριμένες -και αυστηρές- δημοσιονομικές προϋποθέσεις. ωστόσο όταν μια χρονιά ξεκινάει με μια
τόσο βαριά και απαιτητική ατζέντα είναι επόμενο οι επενδυτές να αισθάνονται έντονα την
ρευστότητα όλων αυτών των ειδικών συνθηκών παραμένοντας νευρικοί και επιφυλακτικοί
απέναντι και σε αισιόδοξα ερεθίσματα αναζητώντας περισσότερα θετικά εναύσματα για να μεταβάλουν
την στάση τους.
Στην Ελλάδα, το χρηματιστηριακό 2011 ήταν μια χρονιά παύσης του αγοραστικού ενδιαφέροντος από το
εξωτερικό, στάση η οποία θα αναθερμανθεί μόνο εφόσον η χώρα δείξει απτά δείγματα επίτευξης των
δημοσιονομικών στόχων. Αν είναι κάτι βέβαιο για την επόμενη χρονιά αυτό θα είναι η μεταβλητότητα και
η διατήρηση του υψηλού ασφάλιστρου κινδύνου έναντι των άλλων αγορών. Αυτό μεταφράζεται σε
υψηλότερες αποδόσεις για τις επενδύσεις σταθερού εισοδήματος και μεγαλύτερα υπερτιμήματα
(premiums) για τις αποδόσεις σε αξίες που διαπραγματεύονται στην χρηματιστηριακή αγορά. Ήδη οι
περισσότερες αξίες έχουν ενσωματώσει αυτή την προοπτική στην διαπραγμάτευση τους παρουσιάζοντας
χαμηλές ιστορικές και σχετικές αποτιμήσεις. Αυτό σημαίνει ότι ακόμα και αν τα δεδομένα της εγχώριας
οικονομίας παραμείνουν στάσιμα, η προεξόφληση των αρνητικών σεναρίων έχει σε σημαντικό βαθμό
ενσωματωθεί στην αποτίμηση των εισηγμένων εταιριών περιορίζοντας το ενδεχόμενο κάποιας νέας
ισχυρότερης υποχώρησης. Η ατασική συμπεριφορά από τα μέσα Νοεμβρίου παραπέμπει σε μια επενδυτική
αναμονή ενόψει των πολύ σοβαρών προκλήσεων που θα κληθεί να αντιμετωπίσει η ελληνική οικονομία
κατά το ξεκίνημα της νέας χρονιάς.
Η παρουσίαση αυτή δεν αποτελεί επενδυτική πρόταση ή προτροπή αγοράς / πώλησης μετοχών 2
Στα θεμελιώδη του ΧΑ η χρονιά θα κλείσει με ρεκόρ ζημιών (>10 δις ευρώ), οι οποίες οφείλονται στις
μεγάλες προβλέψεις των τραπεζών, και με πλειοψηφικό αριθμό εταιριών να παραμένει σε ζημιογόνο
αποτέλεσμα. Αν εξαιρεθεί ωστόσο ο τραπεζικός κλάδος, η σχέση των κεφαλαιοποιήσεων διαμορφώνεται
στο 60% του συνόλου της καθαρής θέσης, στο 30% των πωλήσεων και στις 8 φορές της σχέσης
EV/EBITDA. Οι στρεβλώσεις είναι τόσο έντονες που στα τρέχοντα επίπεδα υπάρχουν δεικτοβαρείς εταιρίες
που διαπραγματεύονται από 3,5 έως 9 φορές την κερδοφορία τους χωρίς να γίνονται αντιληπτές ως
ευκαιρίες παγιώνοντας μια εικόνα αναποτελεσματικής αγοράς. Το Ελληνικό χρηματιστήριο δεν έχει μέτρο
σε ότι αφορά την αίσθηση των αποτιμήσεων καθώς δεν υπάρχει αξιόπιστο consensus ή κάποια ορατότητα
έστω από τις διοικήσεις των εταιριών στην εκτίμηση του τζίρου ή των εταιρικών κερδών ακόμα και σε
επίπεδο εξαμήνου. Επιπλέον δεν έχει τον κλάδο αιχμής που θα δώσει κατεύθυνση στην αγορά, όπως
κάποτε ο τραπεζικός κλάδος, αφού οι υγιείς περιπτώσεις χαρακτηρίζονται μεμονωμένες και δεν
αντικατοπτρίζουν το σύνολο.

Σε ένα τέτοιο περιβάλλον η προσέγγιση μας διαχειριστικά το 2012 θα μπορούσε να χωριστεί σε τρεις
ενότητες:
-Στο πρώτο σκέλος θα διατηρούσαμε το συντηρητικό προφίλ τοποθετήσεων παραμένοντας
εστιασμένοι σε εταιρίες με εξαγωγικό προσανατολισμό, ικανοποιητικά θεμελιώδη και μικρή
εξάρτηση από τις εγχώριες πολιτικές εξελίξεις. Μας αρέσουν εταιρίες όπως η Frigoglass, η
S&B, η Motor oil, τα Ελληνικά Πετρέλαια, η ΜΕΤΚΑ, ο Μυτιληναίος και η Jumbo
λόγω της υψηλής ανθεκτικότητας στις συνθήκες ύφεσης της αγοράς.
-Το δεύτερο σκέλος εξαρτάται από την επιτυχία του PSI, την ψήφιση του νέου πολυετούς
νομοσχεδίου ανάπτυξης και την διεξαγωγή των εθνικών εκλογών, ενδεχομένως τον προσεχή
Απρίλιο. Εφόσον δεν υπάρξουν σημαντικές ανατροπές και ολοκληρωθούν ομαλά τα βασικά
ζητήματα θα εξετάζαμε εταιρίες όπου το δημόσιο έχει συμμετοχή και θα βρίσκονταν σε ένα
προχωρημένο στάδιο αποκρατικοποίησης καθώς θα άνοιγε πλέον ο δρόμος για την ενεργή
αξιοποίηση της δημόσιας περιουσίας. Ο ΟΠΑΠ και η ΕΗ αποτελούν τις βασικές μας
προτιμήσεις λόγω της μεγάλης αξίας που εσωκλείουν ενώ υπό προϋποθέσεις θα
εξετάζαμε τις εταιρίες ύδρευσης και τα λιμάνια. Η πρόσφατη πώληση ποσοστού στην
Πορτογαλική κρατική εταιρία ενέργειας έδειξε ότι οι χρηματιστηριακές αποτιμήσεις μπορεί να
αποκλίνουν σημαντικά από τις τιμές που υλοποιούνται οι συμφωνίες πώλησης σε μια
διαδικασία αποκρατικοποίησης καθώς οι συμμετέχοντες λόγω της στρατηγικής φύσης τους
έχουν καλύτερη αντίληψη των αξιών.
-Τέλος, μετά την ανακεφαλαιοποιήση των τραπεζών που ενδέχεται να ολοκληρωθεί στο αΆ
εξάμηνο και εφόσον διαφανεί κάποια αποτελεσματική διαχείριση στα δημοσιονομικά της
χώρας, θα διαμορφώνονταν γρηγορότερες προϋποθέσεις ανάκαμψης και στον τραπεζικό
κλάδο. Ο τραπεζικός κλάδος εκτιμάται ότι θα μπει εκ νέου στο στόχαστρο των ξένων
επενδυτών στο πρώτο ισοσκελισμένο τρίμηνο της Ελληνικής οικονομίας δίνοντας ένα αρχικό
σινιάλο εισόδου σε επενδυτικά κεφάλαια που έχουν μεν βραχυπρόθεσμο προσανατολισμό
αλλά ισχυρότερα αντανακλαστικά εισόδου σε εν δυνάμει turnaround αγορές.
Τεχνικά, ο Γενικός Δείκτης βρίσκεται σε χαμηλά 20ετίας τα οποία ωστόσο δεν έχουν καμία συνάφεια με
την σύνθεση, δομή και συμμετοχή των επενδυτών στην περίοδο του 1990. Ο Γενικός Δείκτης κατέχει ένα
μοναδικό ρεκόρ παραμονής σε υποτιμημένες ζώνες τιμών σε μεσοπρόθεσμο επίπεδο από τις αρχές
Αυγούστου καταγράφοντας διαδοχικά χαμηλά συμπληρώνοντας ένα μήνα διαπραγμάτευσης στην ζώνη
των χαμηλών (640 - 699 μονάδες). Σε αυτά τα επίπεδα διακινήθηκε ο μεγαλύτερος ημερήσιος όγκος
τεμαχίων (2 Δεκεμβρίου) των τελευταίων τριών ετών, μια διανομή τίτλων η οποία ακόμα δεν έχει
«πληρώσει» τους νέους κατόχους των μετοχών που άλλαξαν χέρια, ούτε δικαίωσε τους πωλητές τους
αφού οι τιμές παρέμειναν σχετικά σταθερές. Μοναδική θετική ίσως εξέλιξη είναι η σταδιακή συρρίκνωση
των συναλλαγών η οποία σε μια κυρίαρχη τάση είθισται να αποτελεί ένδειξη αδυναμίας. Ένα άλλο
στατιστικό τεχνικό δεδομένο το οποίο χρήζει ίσως κάποιας προσοχής είναι ότι στις δύο τελευταίες χρονιές
η Ελληνική αγορά κατέγραψε σχεδόν τις ίδιες απώλειες (-69%) που είχε σημειώσει κατά την πτωτική
τριετία 2000 - 2002 (-68%) και ελαφρώς μεγαλύτερες από την χρήση του 2008 (-66%). Το ελατήριο της
πτώσης βρίσκεται δηλαδή σε μια ιστορικά υψηλή πίεση όπου οι αντιδράσεις που ακολουθούν δίνουν
δυνατές ανοδικές κινήσεις. Αυτή η ανοδική αντίδραση από τα επίπεδα του κλεισίματος του 2011
έχει ως ελάχιστο στόχο την περιοχή των 980 - 1.020 μονάδων με βάση τις αναλογίες της
διόρθωσης, επίπεδο το οποίο συνιστά ανοδικό περιθώριο 52% και αποτελεί το βασικό μας
τεχνικό σενάριο για την επόμενη χρονιά. Σε εβδομαδιαίο επίπεδο η αγορά παραμένει αγορασμένη
καθώς το σήμα τοποθετήσεων από τον MACD άντεξε παρά την αναιμική κίνηση των τιμών, διασπώντας
παράλληλα «παθητικά» τον κινητό μέσο των 30 ημερών ο οποίος έχει κατερχόμενη πορεία. Η στενή
επαφή των τιμών και του κινητού μέσου δείχνει και το βαθμό αποτοξίνωσης της αγοράς από μια χρονιά
έντονων διακυμάνσεων και καταγραφής τιμών σε τεχνικούς δείκτες που δύσκολα θα επαναληφθούν. Σε
ότι αφορά τα περιθώρια μιας νέας μεγάλης πτωτικής κίνησης η διαπραγμάτευση της αγοράς στα τρέχοντα
επίπεδα δεν έχει κάποιο επίπεδο στήριξης. διαγραμματικά οι 560 μονάδες (11/1992) θα είχαν νόημα αν
δεν απείχαν τόσο πολύ χρονικά, γεγονός που αδυνατίζει την όποια αξία έχει η παρατήρηση τους. Καθώς
ακόμα δεν μπορεί να θεωρηθεί ότι έχει προηγηθεί κάποια διόρθωση στην πολύμηνη πτώση το καθόδικο
περιθώριο θα κριθεί από την δύναμη και το υψηλό που θα καταγράψει η αγορά στην πρώτη είσοδο των
ταλαντωτών σε υπερτιμημένες ζώνες τιμών.

Η αποκλιμάκωση της προσφοράς και η προοδευτική εξομάλυνση της ορμής της πτωτικής τάσης επί του
παρόντος είναι μια καλή συνθήκη ισορροπίας της αγοράς. Λόγω του ιδιαίτερου «τασικού» χαρακτήρα του
Ελληνικού χρηματιστηρίου, εκτιμούμε ότι στα πρώτα στάδια της ανοδικής κίνησης η αγορά θα έχει λίγους
οπαδούς και μπορεί να χρειαστεί να διανυθεί αρκετό έδαφος αποδόσεων μέχρι να ενεργοποιηθεί ένα
ισχυρότερο τμήμα του επενδυτικού πληθυσμού της που δραστηριοποιείται σε ελληνικές μετοχές. Από την
άλλη πλευρά περαιτέρω σοβαρή διολίσθηση από τα τρέχοντα επίπεδα θα πρέπει να συνοδευτεί από
κάποια νέα δεδομένα τα οποία θα πρέπει να αναζητηθούν ίσως από το εξωτερικό.
Κλείνοντας θα θέλαμε να επισημάνουμε ότι οι τιμές της εγχώριας αγοράς δεν βρέθηκαν τυχαία σε αυτά τα
επίπεδα διαπραγμάτευσης. Οι αρνητικές σύνθετες πολιτικοοικονομικές και χρηματοοικονομικές επιδράσεις
έχουν αναστείλει κάθε επενδυτική δραστηριότητα στην χώρα μας ενώ το διαθέσιμο εισόδημα προς
επένδυση έχει συρρικνωθεί δραστικά. Το 2011 παρατηρήθηκαν πολλά φαινόμενα υπερβολής ακραίας
απαισιοδοξίας που θύμισαν άλλες εποχές σε ότι αφορά την συμπεριφορά των επενδυτών, των
ομολογιούχων και των καταθετών θυμίζοντας ένα «1999» από την ανάποδη. Ισως για αυτό η αντιθετική
επενδυτική στάση να έχει την τιμητική της την επόμενη χρονιά.

Χρόνια πολλά και καλή χρονιά

Μανος Χατζηδάκης

Υπ. Τμήματος Ανάλυσης

Beta Χρηματιστηριακή ΑΕΠΕΥ

Λεωφ. Αλεξάνδρας 29

Τ.Κ. 114 73, Αθήνα

Τηλ: 210 64.78.755 /754

Fax: 210 64.48.791

Email: [email]mchatzidakis@beta.gr[/email]



Edited By ΒΕΤΑ Χρηματιστηριακή ΑΕΠΕΥ on 1325264726

Επιστροφή στο

Μέλη σε σύνδεση

Μέλη σε αυτή την Δ. Συζήτηση: Δεν υπάρχουν εγγεγραμμένα μέλη και 1 επισκέπτης